La partita dell’intelligenza artificiale presenta un nuovo conto per Oracle. Vale oltre 7 miliardi di dollari. Secondo il Financial Times, è la cifra delle garanzie che il gruppo potrebbe essere costretto a fornire per il gigantesco data center da quasi un gigawatt che intende costruire a Port Washington, nel Wisconsin, dopo che il regolatore locale dell’energia ha rifiutato di allentare le regole introdotte per proteggere i consumatori dall’aumento dei costi dell’elettricità. La lettera di credito richiesta avrebbe un costo superiore ai 100 milioni di dollari l’anno e rappresenta un ulteriore ostacolo per un progetto da 15 miliardi considerato strategico per onorare il contratto da 300 miliardi con OpenAI. Oracle ha già annunciato che continuerà la battaglia legale ed è pronta, se necessario, a fornire le garanzie richieste. Ma il caso mostra quanto la solidità finanziaria del gruppo sia ormai sotto la lente di investitori e agenzie di rating.
QUANDO IL MERCATO INIZIA A DUBITARE
La vicenda arriva in un momento particolarmente delicato. Negli ultimi giorni il costo per assicurarsi contro un eventuale default di Oracle è salito ai livelli più elevati dalla crisi finanziaria del 2008. I credit default swap (Cds) a cinque anni – il principale indicatore del rischio di credito percepito dal mercato – sono saliti a circa 203 punti base, il livello più alto dalle rilevazioni disponibili a partire dalla fine del 2008, mentre le obbligazioni del gruppo hanno continuato a perdere terreno. È un segnale che il mercato interpreta come un aumento del rischio di credito.
Ma tutto questo significa davvero che Oracle rischia il default?
La risposta, almeno allo stato attuale, è no. Quello che invece preoccupa è la velocità con cui il gruppo sta consumando risorse per inseguire la leadership nell’intelligenza artificiale. Secondo Bloomberg Oracle è il termometro del rischio finanziario dell’intero settore IA. L’azienda sta costruendo una rete di data center valutata circa 250 miliardi di dollari e, secondo S&P, sta bruciando liquidità più rapidamente di quanto riesca a trasformare i nuovi contratti in ricavi effettivi. Negli ultimi quattro trimestri ha bruciato oltre 20 miliardi di dollari di cassa e il deficit di free cash flow potrebbe arrivare a 42 miliardi nell’esercizio fiscale 2027.
PERCHÉ IL DEBITO PREOCCUPA LE AGENZIE DI RATING
È proprio questo squilibrio tra investimenti e ritorni ad aver convinto S&P Global Ratings a declassare Oracle da BBB a BBB-, appena un gradino sopra il livello “junk”. Moody’s mantiene ancora un rating Baa2 ma con outlook negativo, lasciando aperta la porta a un eventuale ulteriore taglio. Se anche una seconda agenzia dovesse portare il giudizio sotto l’investment grade, il costo del debito aumenterebbe ulteriormente e Oracle potrebbe diventare il principale emittente di obbligazioni speculative negli Stati Uniti, dovendo riconoscere rendimenti più elevati agli investitori per finanziarsi.
Il problema non riguarda solo il volume degli investimenti ma anche il loro finanziamento. Oracle ha già collocato 25 miliardi di dollari di obbligazioni investment grade, prevede di raccogliere circa 40 miliardi tra debito e capitale nell’esercizio in corso, inclusa una vendita di azioni da 20 miliardi, e figura ormai tra i maggiori emittenti corporate non finanziari degli Stati Uniti, con circa 117 miliardi di debito presenti nell’indice Bloomberg. Secondo S&P il rapporto tra debito e leva finanziaria potrebbe salire a circa 4,5 volte, mentre cresce la concentrazione del rischio, perché circa metà del portafoglio di contratti ancora da eseguire dipende da OpenAI. Se la monetizzazione dell’intelligenza artificiale dovesse rallentare, anche Oracle ne risentirebbe in misura maggiore rispetto ai concorrenti.
LA DIFFERENZA RISPETTO AI GIGANTI DEL CLOUD
Il confronto con gli altri hyperscaler è impietoso. Alphabet, Microsoft, Amazon e Meta stanno spendendo cifre colossali per l’IA, ma possono contare su una capacità di generare cassa molto superiore. Google, ricorda Bloomberg, ha prodotto circa 73 miliardi di dollari di free cash flow nell’ultimo anno, mentre Microsoft ha già un business IA con un ritmo di ricavi annualizzati superiore ai 37 miliardi. Reuters calcola che entro il 2027 i cinque grandi hyperscaler potrebbero arrivare a spendere più in investimenti che in free cash flow, ma Oracle è quella che presenta il rapporto più sbilanciato: nell’ultimo esercizio il capex ha raggiunto il 174% del flusso di cassa operativo, con 55,7 miliardi di investimenti contro 32 miliardi di cash flow operativo.
Ecco perché anche il New York Times invita a guardare oltre il caso Oracle. Il quotidiano osserva che l’intera rivoluzione dell’intelligenza artificiale sta diventando sempre più dipendente dal mercato obbligazionario. Oracle rappresenta il caso più evidente perché è arrivata a finanziare l’espansione con un ricorso molto più intenso al debito rispetto ai concorrenti, ma il tema riguarda l’intero modello di sviluppo dell’IA. I grandi gruppi stanno investendo centinaia di miliardi in infrastrutture prima che i ricavi arrivino, trasformando aziende tradizionalmente leggere in termini di capitale in imprese sempre più simili, per intensità finanziaria, ai grandi gruppi energetici.
PERCHÉ IL DEFAULT RESTA UNO SCENARIO REMOTO
Questo, però, non significa che Oracle sia destinata a una crisi finanziaria. Anzi, gli elementi di tenuta non mancano. Il gruppo dispone di un portafoglio di contratti cloud enorme, stimato in 638 miliardi di dollari, destinato a trasformarsi progressivamente in ricavi. La società continua inoltre a ribadire che il mantenimento del rating investment grade rappresenta la priorità assoluta nella gestione del capitale e sta valutando strumenti per ridurre il consumo di liquidità, chiedendo ad alcuni clienti pagamenti anticipati per le infrastrutture informatiche oppure facendo maggiore ricorso al mercato azionario.
Anche le recenti misure interne vanno nella stessa direzione. Ad aprile Oracle ha avviato una nuova tornata di licenziamenti che, secondo diverse stime, potrebbe coinvolgere migliaia di dipendenti. L’obiettivo, come già avvenuto in altre Big Tech, è liberare risorse da destinare agli investimenti nell’intelligenza artificiale e nei data center.
Più che il default, dunque, oggi il mercato sta mettendo in discussione la sostenibilità finanziaria della strategia di Oracle. Se i ricavi dell’intelligenza artificiale cresceranno abbastanza rapidamente da compensare la montagna di investimenti, il gruppo potrà assorbire il peso del debito e conservare il rating investment grade. Se invece la monetizzazione dovesse ritardare ancora, la pressione sul credito rischierebbe di aumentare, rendendo molto più costosa la corsa con cui Larry Ellison vuole contendere ai grandi hyperscaler la leadership dell’IA.
