C’è una stranezza che salta agli occhi ancora prima dei numeri: Space Exploration Technologies Corp. arriva alla Sec con un codice industriale da servizi informatici, non da aerospazio. È più di una formalità. Dice al mercato che SpaceX non vuole essere letta soltanto come la società dei Falcon e di Starship. Vuole essere comprata come una piattaforma integrata: lanci, banda larga satellitare, social network, modelli generativi, data center e – nella versione più ambiziosa – calcolo orbitale.
Il prospetto preliminare del 20 maggio 2026 è quindi un documento doppio. Mostra il motore economico reale, Starlink, e costruisce una narrazione molto più aggressiva, spostata sull’intelligenza artificiale e su asset che oggi assomigliano più a un’opzione che a un conto economico maturo. Il risultato è un oggetto finanziario insolito: una public company con i margini di una utility satellitare, la fame di capitale di un hyperscaler e la governance di un impero personale.
I numeri consolidati spiegano la tensione. Nel 2025 i ricavi arrivano a 18,7 miliardi di dollari, ma la perdita netta è di 4,9 miliardi. Il capex, 20,7 miliardi, supera il fatturato. Nel solo primo trimestre 2026 la società produce 4,7 miliardi di ricavi e 4,3 miliardi di perdita netta; nello stesso periodo investe oltre 10 miliardi. Non è il profilo di una società che va in Borsa per monetizzare una maturità. È il profilo di una macchina che ha bisogno di capitale per alimentare una curva tecnologica ancora verticale.
Il paradosso è che la parte più solida non è quella più raccontata. Starlink, nel segmento Connectivity, genera 11,4 miliardi di ricavi 2025, 4,4 miliardi di utile operativo e 7,2 miliardi di adjusted Ebitda. È il cash engine. Ha 10,3 milioni di abbonati in 164 Paesi al 31 marzo 2026 e una costellazione da oltre 9.600 satelliti. Ma anche qui l’anomalia è evidente: l’Arpu mensile scende da 99 dollari nel 2023 a 81 nel 2025, fino a 66 dollari nel primo trimestre 2026. Crescita, sì. Ma crescita comprata anche con prezzi più bassi.
Questo dato è centrale. Starlink può continuare a espandere ricavi se la base clienti cresce più velocemente della caduta dell’Arpu. Ma il prospetto suggerisce una domanda scomoda: il mercato sta valutando una rete premium o una rete che diventa progressivamente più mass market, quindi più esposta a pressione competitiva e regolatoria? La discesa del ricavo medio non è un dettaglio contabile. È il prezzo pagato per conquistare scala prima che altre costellazioni arrivino a regime.
Il segmento Space resta impressionante sul piano operativo. Nel 2025 SpaceX effettua 170 lanci e porta in orbita 2.213 tonnellate, dopo 98 lanci nel 2023 e 138 nel 2024. Eppure, dentro il conto economico, il lancio non è più il protagonista assoluto. Il segmento produce 4,1 miliardi di ricavi e 653 milioni di adjusted Ebitda, ma anche una perdita operativa, appesantita dallo sviluppo di Starship. In altre parole: il razzo è la fabbrica logistica del gruppo; Starlink è la cassa; l’AI è la scommessa.
Ed è qui che il filing diventa bizzarro in senso economico. SpaceX ha inglobato xAI, che aveva già assorbito X. Così una società nata per abbassare il costo dell’accesso allo spazio si presenta al mercato con un segmento AI da 3,2 miliardi di ricavi 2025, ma con 6,4 miliardi di perdita operativa e 12,7 miliardi di capex. Nel primo trimestre 2026 il solo capex AI è 7,7 miliardi. È un cambio di natura: non più soltanto hardware riutilizzabile e satelliti, ma GPU, potenza elettrica, data center, modelli, utenti, contenuti, distribuzione.
La riga che fotografa meglio il salto è l’accordo con Anthropic. Il filing indica un contratto di cloud services da 1,25 miliardi di dollari al mese fino a maggio 2029 per capacità su Colossus e Colossus II, con una fase iniziale a tariffa ridotta e una clausola di uscita a 90 giorni. Economicamente è enorme; strategicamente è curioso: un concorrente nell’AI compra capacità di calcolo dall’ecosistema Musk. Finanziariamente è fragile: si costruiscono asset duri e costosissimi, ma una quota rilevante di ricavo potenziale può sparire con tre mesi di preavviso.
C’è poi la governance. Le azioni Class A hanno un voto, le Class B dieci, le Class C nessuno salvo obblighi di legge. La struttura è chiara: al pubblico vengono offerti economics, non controllo. Musk resta il perno industriale e politico dell’operazione. Per alcuni investitori è il premio: la capacità di forzare industrie impossibili. Per altri è il rischio: concentrazione decisionale, parti correlate, incentivi giganteschi, dipendenza da un fondatore che è insieme asset e fattore di volatilità.
La vera anomalia del prospetto, dunque, non è che SpaceX perda soldi mentre cresce. Questo, in una fase di investimento, può essere normale. L’anomalia è la miscela: un monopolio operativo dei lanci, una rete satellitare profittevole, un social network, un laboratorio AI e un piano di data center che punta a trasformare il compute in un’infrastruttura quasi energetica. Il mercato dovrà decidere se applicare multipli da telecom, da difesa, da software, da cloud o da venture capital. Nessuna categoria basta da sola.
Il punto finale è semplice: comprare SpaceX, se e quando il titolo arriverà sul Nasdaq, non significherà comprare una società spaziale. Significherà comprare una tesi. Che il costo marginale del lancio continui a scendere; che Starlink regga anche con Arpu più bassi; che l’AI giustifichi un capex superiore ai ricavi; che la domanda di compute sia abbastanza disperata da riempire data center terrestri e, domani, orbitali; che il controllo di Musk sia più valore che rischio. È una storia grandiosa. Ma proprio per questo richiede la cosa meno spettacolare di tutte: disciplina economica.
