Luigi Lovaglio non si arrende. E non sembra intenzionato a consegnare Monte dei Paschi a Intesa Sanpaolo alle condizioni messe sul tavolo da Carlo Messina. Il consiglio di amministrazione della banca senese ha scelto parole misurate, evitando una chiusura definitiva all’Opas da 30,6 miliardi, ma il messaggio arrivato al mercato è stato tutt’altro che morbido: l’offerta viene ritenuta insufficiente sotto diversi profili e, parallelamente, resta aperta – anzi viene esplicitamente valorizzata – la strada alternativa rappresentata da Banco Bpm. Un segnale che Piazza Affari ha letto con prudenza: venerdì, in una seduta negativa per tutto il comparto bancario, il titolo Mps ha ceduto fino al 2,3%, mentre hanno perso terreno anche Intesa (-1,5%) e Banco Bpm (-1,5%).
LE RAGIONI DEL NO ALL’OPAS DI INTESA
Il documento approvato all’unanimità dal cda giovedì sera non rappresenta ancora il parere definitivo previsto dalla normativa sull’Opas, che arriverà nelle prossime settimane, ma costituisce una presa di posizione politica e industriale molto netta. Da una parte vengono elencate, una dopo l’altra, le criticità dell’offerta di Intesa; dall’altra si afferma che la proposta di aggregazione ricevuta il 7 giugno da Banco Bpm “merita un approfondimento completo e rigoroso”, perché prospetta un’operazione capace di preservare l’integrità del gruppo Mps senza smembrarne attività, rete commerciale e marchio storico. Una formula scelta con cura, che lascia intendere come a Siena il dossier Banco Bpm non sia affatto stato archiviato.
Le osservazioni del board partono dal prezzo. Intesa offre 1,6 nuove azioni proprie più un euro in contanti per ogni azione Mps, un premio del 12,5% rispetto alle quotazioni precedenti all’annuncio. Per Siena, però, quel premio “appare inferiore” rispetto alla media delle operazioni comparabili nel settore bancario italiano, che si aggira attorno al 30%, e addirittura ai prezzi di mercato successivi all’annuncio l’offerta incorporava uno sconto di circa il 3,3%, destinato a superare il 6% considerando anche il dividendo interim atteso di Intesa. Non solo. Il consiglio osserva anche che gli azionisti di Mps finirebbero per detenere appena il 22% del capitale del gruppo risultante, nonostante la banca senese contribuisca per circa il 34% del patrimonio netto tangibile combinato. In altre parole, secondo Rocca Salimbeni il cambio di controllo non sarebbe adeguatamente remunerato.
Carlo Messina, dal canto suo, continua a respingere l’ipotesi di un rilancio. A margine dell’assemblea dell’Abi di mercoledì scorso, l’amministratore delegato di Intesa ha ribadito che “il prezzo offerto è il massimo possibile”, aggiungendo che quella di Ca’ de Sass resta “l’unica vera offerta” oggi sul tavolo. Non è un dettaglio. Messina ha anche ricordato che la componente in contanti da circa 3 miliardi è stata costruita proprio per rendere più difficile l’arrivo di offerte concorrenti.
Le perplessità di Mps riguardano poi uno dei pilastri industriali dell’operazione: le sinergie. Intesa prevede benefici ricorrenti ante imposte per 2,9 miliardi l’anno, di cui 1,4 miliardi di maggiori ricavi e 1,5 miliardi di riduzione dei costi. Secondo Siena si tratta però di numeri molto superiori a quelli osservati nelle principali fusioni bancarie italiane. Le sinergie di ricavo valgono circa il 24% dei ricavi 2025 del perimetro Mps, contro una media storica del 7%; quelle di costo arrivano al 63% della base costi della banca, quando nelle operazioni comparabili la media è stata attorno al 25%. Per il consiglio sono quindi stime che richiedono ulteriori approfondimenti sulla loro effettiva conseguibilità e sostenibilità nel tempo.
A questo si aggiunge il capitolo Antitrust. Il progetto di Messina prevede la cessione a Unipol di un ramo composto da circa 635 filiali, buona parte della rete commerciale e delle strutture centrali, destinato poi a confluire in Bper. Ma proprio questa architettura, sottolinea Mps, dipende dalle valutazioni delle autorità e da eventuali rimedi che potrebbero modificare il perimetro dell’operazione. Restano inoltre le incognite legate al Danish Compromise e soprattutto al passaggio, attraverso Mediobanca, della partecipazione del 13,3% circa in Generali nelle mani di Intesa, con possibili riflessi concorrenziali sul mercato dell’assicurazione vita e sugli equilibri di governance del Leone.
Il board mette inoltre in discussione la valorizzazione del ramo destinato a Unipol. Secondo i calcoli di Siena, il prezzo previsto, tra 3 e 3,5 miliardi, corrisponde a circa 7,6 volte gli utili del perimetro ceduto, un multiplo inferiore a quello medio delle banche italiane e che, di conseguenza, trasferirebbe parte del valore dagli azionisti di Mps ad altri soggetti coinvolti nell’operazione. A ciò si aggiunge un’obiezione più politica che finanziaria: lo spezzatino della banca, con la separazione della rete e perfino del marchio Monte dei Paschi, rischierebbe di indebolire un istituto che ha fatto del radicamento territoriale uno dei propri punti di forza. Non è un caso che il board richiami più volte il ruolo della banca nei confronti di famiglie, imprese e territori.
PERCHÉ MPS CONTINUA A PUNTARE SU BANCO BPM
Dietro queste argomentazioni, tuttavia, c’è anche una strategia negoziale. Stando a diversi osservatori, la presa di posizione del cda è un tentativo di ottenere condizioni migliori da Intesa oppure, in alternativa, di rafforzare il consenso attorno al progetto Banco Bpm. Del resto, la banca guidata da Giuseppe Castagna non ha nascosto la soddisfazione. Un portavoce dell’istituto ha dichiarato di averne “preso atto con soddisfazione”, perché “conferma la valenza industriale della nostra proposta, la sua concretezza volta a creare valore per gli azionisti, preservando Mps nella sua interezza a beneficio di clienti, dipendenti e territorio”.
Del resto, il cda di Mps continua a rivendicare anche la validità del proprio piano industriale, fondato sull’integrazione con Mediobanca e definito “credibile e concretamente perseguibile”. Secondo la banca, quella strategia consentirebbe di generare circa 16 miliardi di remunerazione cumulata per gli azionisti nel periodo 2026-2030, mantenendo un coefficiente patrimoniale Cet1 intorno al 16% e circa 3 miliardi di capitale in eccesso da destinare a eventuali ulteriori operazioni di crescita.
COME CAMBIA IL PROGETTO BANCO BPM
Ma il vero elemento di novità è un altro. Quello che fino a poche settimane fa sembrava un semplice piano B oggi sta assumendo i contorni di una possibile alternativa industriale all’Opas di Intesa. Quando Giuseppe Castagna inviò la sua ormai celebre “lettera d’amore”, Banco Bpm immaginava una fusione tra pari con Mps. Da allora, però, il dossier si è notevolmente complicato. Piazza Meda resta infatti al centro delle possibili mosse di Lovaglio ma, rispetto al progetto originario, gli advisor starebbero lavorando a uno schema profondamente diverso, capace di competere con l’offerta di Carlo Messina e, soprattutto, di preservare l’integrità di Mps, evitando la cessione delle 635 filiali e lo spezzatino previsto dal piano di Ca’ de Sass.
LE IPOTESI ALLO STUDIO: CRÉDIT AGRICOLE, DELFIN E GENERALI
Ma c’è anche uno scenario più ambizioso. Secondo alcune ricostruzioni, l’aggregazione tra Mps e Banco Bpm potrebbe rappresentare soltanto il primo tassello di un riassetto ben più ampio e “a cascata”. In questo schema entrerebbe in gioco Crédit Agricole, oggi primo azionista di Banco Bpm, che potrebbe rafforzare il nuovo gruppo conferendo alcune attività nel risparmio gestito e la partecipazione in Generali. Parallelamente, anche Delfin potrebbe avere un ruolo mettendo sul tavolo la propria quota nel Leone. Il risultato sarebbe un polo bancario-assicurativo completamente diverso da quello disegnato dall’Opas di Intesa, con Generali destinata ad avere un ruolo centrale nell’operazione.
Su questo sfondo si inserisce anche il Sole 24 Ore, secondo cui Lovaglio “non molla” e continua a lavorare con i propri advisor per costruire un’alternativa industriale facendo leva proprio sugli asset più strategici di Mps: Mediobanca, la partecipazione in Generali e il sostegno degli azionisti forti, da Francesco Gaetano Caltagirone a Delfin. Un progetto ancora tutto da costruire, ma sufficiente a dimostrare che a Siena nessuno considera inevitabile l’approdo sotto le insegne di Intesa.
È in questo contesto che anche il Corriere della Sera invita alla prudenza. Più che descrivere un’operazione già definita, il quotidiano racconta una partita ancora apertissima, destinata a entrare nel vivo soltanto dopo il via libera degli azionisti di Intesa e l’avvio dell’Opas. Da qui ad allora, il tempo potrebbe servire tanto a Messina per migliorare l’offerta quanto a Lovaglio per trasformare queste ipotesi in un progetto industriale concreto.
GLI EQUILIBRI DELL’AZIONARIATO
A rendere ancora più complessa la partita ci sono poi gli assetti azionari. Da una parte Mps ha un capitale ancora in movimento, con Delfin al 17,5%, Caltagirone al 13% e il Tesoro ancora presente con il 4,8%, quota che però il ministro dell’Economia Giancarlo Giorgetti ha lasciato intendere verrà ceduta a breve, chiudendo definitivamente la lunga stagione della presenza pubblica nella banca senese. “Sono fiducioso che questo sarà l’ultimo incontro dell’industria bancaria con il governo ancora azionista di una grande banca”, ha detto il ministro all’Abi, facendo capire che la privatizzazione è ormai all’ultimo miglio.
Dall’altra parte c’è Banco Bpm, dove il principale azionista è Crédit Agricole con un’esposizione arrivata al 29,9%. Una presenza che introduce inevitabilmente anche una dimensione politica. L’ipotesi che il futuro terzo polo italiano possa avere come primo socio una banca francese non è un dettaglio secondario per Palazzo Chigi, soprattutto dopo le tensioni dell’ultimo anno sul golden power esercitato nei confronti di Unicredit.
LE PROSSIME MOSSE DEL RISIKO
Nel frattempo continua anche la partita delle tempistiche. La vera battaglia deve ancora iniziare. L’offerta entrerà probabilmente nella fase operativa soltanto nella seconda metà di ottobre, dopo un percorso autorizzativo particolarmente articolato. Prima ci sarà un altro passaggio decisivo: il 10 settembre gli azionisti di Intesa saranno chiamati ad approvare l’operazione. Solo allora il risiko entrerà davvero nel vivo. Ed è proprio questo intervallo temporale che Mps e Banco Bpm potrebbero utilizzare per cercare di costruire un’alternativa industriale sufficientemente credibile.
Sul tavolo resta anche il giudizio degli analisti. Secondo Paola Sabbione, analista di Barclays, molte delle obiezioni sollevate da Mps nei confronti dell’Opas di Intesa potrebbero essere affrontate aumentando la componente cash dell’offerta e rivedendo alcuni aspetti del perimetro destinato a Unipol. Più difficile, invece, esprimere un giudizio sull’alternativa Banco Bpm, perché “i dettagli dell’operazione non sono ancora noti”.
A osservare con attenzione il risiko c’è anche Andrea Orcel. Se l’operazione di Intesa dovesse andare in porto, il riassetto del mercato domestico sarebbe profondo. Le circa 635 filiali destinate a Unipol e poi a Bper rafforzerebbero infatti il gruppo guidato da Gianni Franco Papa, con il risultato di relegare Unicredit al terzo posto in Italia per presenza sul territorio. È anche per questo che nelle ultime settimane sono tornate a circolare indiscrezioni su possibili mosse alternative di Piazza Gae Aulenti. Tra le poche opzioni rimaste figura Fineco, ipotesi riportata nei giorni scorsi anche da Startmag, come possibile tassello di una strategia italiana di Orcel dopo la lunga offensiva su Commerzbank.
