Il risiko può aspettare. O forse no. La presentazione dei conti record del primo semestre è stata anche l’occasione per il ceo di Unicredit Andrea Orcel di mettere ordine nel mosaico del risiko bancario europeo. Il messaggio, al netto delle sfumature, è duplice: Piazza Gae Aulenti continua a considerare Commerzbank la grande partita strategica dei prossimi anni, ma non ha alcuna intenzione di inseguire operazioni solo per non restare indietro. Una linea che il mercato ha accolto con freddezza: nonostante risultati superiori alle attese e una guidance migliorata, il titolo ha ceduto oltre il 4% a Piazza Affari, complice anche la cautela mostrata da Orcel sui tempi del consolidamento e le indicazioni sul possibile stop al buyback 2025 qualora la banca tedesca venisse consolidata. A pesare sono stati anche i timori sull’impatto dell’operazione sul capitale e sulla remunerazione degli azionisti nel breve periodo, più che i numeri del trimestre.
COMMERZBANK È LA PRIORITÀ STRATEGICA
Il dossier Commerzbank resta comunque il centro della strategia. Dopo il successo dell’offerta di scambio, Unicredit è destinata a controllare circa il 48% della banca tedesca una volta ottenute le autorizzazioni regolamentari, una quota sufficiente per esercitare il controllo senza essere costretta, almeno nelle valutazioni attuali, a lanciare un’offerta a cascata sulla controllata polacca mBank. Per Orcel si tratta del “miglior risultato” possibile, perché consente di governare l’operazione limitando gli effetti collaterali. Non a caso, Unicredit definisce ormai quella su Commerzbank un’operazione che “si sta evolvendo da un redditizio investimento finanziario a una transazione strategica di significativa creazione di valore industriale”.
Il calendario delineato dal banchiere è abbastanza definito. Le autorizzazioni della Bce, dell’Unione europea e delle altre autorità potrebbero arrivare entro il quarto trimestre, consentendo di chiudere l’operazione entro la fine dell’anno. Proprio questa finestra temporale, secondo Orcel, rappresenta “il momento eccellente” per aprire un confronto con il governo tedesco e con i rappresentanti dei lavoratori, dopo mesi di scontro frontale.
ORCEL CAMBIA TONO CON BERLINO
Il cambio di passo è evidente anche nel linguaggio. “Abbiamo ottenuto il controllo senza fare alcuna concessione. Ora siamo abbastanza aperti”, ha spiegato Orcel in un’intervista a Class Cnbc. Il ceo si è detto convinto che un accordo possa essere trovato perché “quando parleremo faccia a faccia, le persone si renderanno conto che siamo d’accordo su molto più di quanto pensino”. Un’apertura che arriva mentre anche Berlino sembra aver ammorbidito la propria posizione. Dopo le dichiarazioni del cancelliere Friedrich Merz, che ha riconosciuto di non voler impedire l’operazione ma di aver contestato soprattutto le modalità dell’assalto, il confronto si è spostato dal terreno dello scontro a quello delle condizioni. Sul tavolo ci sarebbero la tutela del ruolo di Commerzbank al servizio del Mittelstand (le pmi tedesche) e il mantenimento della quotazione in Borsa e di un centro decisionale rilevante a Francoforte. “L’impressione, comunque, è che con un po’ di diplomazia e qualche compromesso le cose si possano aggiustare con mutua soddisfazione”, osserva la Repubblica.
INTEGRAZIONE LENTA, MA SINERGIE GIÀ DISEGNATE
Questo non significa, però, che l’integrazione sia dietro l’angolo. Anzi. Orcel ha chiarito che ottenere il controllo e fondere le due banche sono due passaggi distinti. Anche una volta ricevuti i via libera regolamentari, Unicredit intende mantenere separate Commerzbank e Hvb per almeno due o tre anni, il tempo necessario per allineare governance, cultura aziendale, tecnologia e modello operativo. “La differenza tra una fusione di successo e una fallita sta proprio nel modo in cui la si attua”, ha spiegato il manager nella call con gli analisti, aggiungendo che la banca non anticiperebbe comunque i tempi dell’integrazione nemmeno disponendo di una quota superiore. Nel frattempo, il gruppo ha già delineato il proprio piano industriale: ridurre la presenza internazionale di Commerzbank, concentrarne maggiormente l’attività su Germania e Polonia, ottenere 1,4 miliardi di euro di risparmi, investire 2,2 miliardi per rafforzare il business sul mercato domestico e creare valore ante imposte per 1,2 miliardi entro il 2030.
Sul fronte opposto, tuttavia, la diffidenza non è scomparsa. Commerzbank continua a sostenere che solo “un approccio costruttivo può creare valore per tutte le parti interessate”, mentre il ministero delle Finanze tedesco ribadisce di respingere l’“approccio aggressivo” di Unicredit, pur riconoscendo che ora il dialogo spetta alle due banche. La stessa amministratrice delegata Bettina Orlopp ha più volte contestato il piano elaborato da Orcel, sostenendo che rischierebbe di indebolire il modello di business dell’istituto tedesco.
IL MERCATO TEME L’IMPATTO SUL CAPITALE?
Dietro la prudenza del mercato potrebbe esserci anche un’altra questione: il capitale. Bloomberg osserva che, con il consolidamento di Commerzbank, il Cet1 potrebbe ridursi fino a circa 300 punti base nello scenario peggiore, una ventina di punti base in più rispetto alle precedenti indicazioni. Per compensare l’impatto, il management appare orientato a rinunciare al buyback da 4,75 miliardi previsto nell’ambito della distribuzione del capitale relativa all’esercizio 2025, pur confermando la politica di remunerazione degli azionisti nel triennio 2026-2028. È uno degli elementi che ha alimentato le prese di beneficio in Borsa. Ma, come rileva Reuters, proprio mentre aumentano i “dolori” dell’acquisizione cresce anche il potenziale di creazione di valore della partita tedesca: il mercato guarda ai costi immediati dell’operazione, mentre Unicredit prova a convincere gli investitori dei benefici industriali nel medio periodo.
NIENTE MPS, GENERALI RESTA UN DOSSIER APERTO
Se Commerzbank resta la grande scommessa europea, sul fronte italiano il messaggio di Orcel ha assunto toni diversi. Alla domanda di Cnbc su un possibile interesse per la quota di Delfin in Mps – ipotesi circolata nei giorni scorsi – il ceo ha risposto con un secco “assolutamente no”, escludendo qualsiasi trattativa. Più in generale, ha ribadito che sul mercato italiano Unicredit resterà “osservatrice”. La motivazione è semplice: la crescita organica sta già producendo risultati superiori alle aspettative. Nel segmento corporate la banca ha guadagnato un punto di quota di mercato in appena sei mesi e, secondo Orcel, in quattro o cinque anni potrebbe conquistare organicamente metà della quota che deriverebbe dall’acquisizione di una banca di medie dimensioni, “e a costo zero”. I movimenti in corso nel sistema bancario italiano, ha aggiunto, stanno addirittura accelerando questa dinamica.
Più sfumata la posizione su Generali. Orcel continua a definire la partecipazione nel Leone – perno strategico del crescente settore bancassicurativo e al centro del risiko italiano – “un investimento finanziario”, ma aggiunge che Unicredit sta “osservando con attenzione come evolve lo scenario e che le decisioni verranno prese sulla base di ciò che accadrà”. Una formula che lascia aperte le opzioni su un dossier sensibile.
LA CRESCITA PRIMA DEL RISIKO
È questa, secondo Michele Calcaterra della Sda Bocconi, la vera cifra della strategia di Unicredit. La banca ritiene di avere ancora molto valore da liberare internamente e, proprio per questo, non sente l’urgenza di partecipare a un “risiko difensivo”. L’obiettivo resta una crescita organica disciplinata, affiancata solo da acquisizioni selettive capaci di creare valore in tutti i 13 Paesi in cui il gruppo è presente. Anche la flessione del titolo, osserva il professore, va letta soprattutto come una presa di profitto dopo il forte rialzo degli ultimi mesi e non come una bocciatura della strategia di Orcel.
