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Quando partirà il tapering della Fed

Fed

La politica della Fed in una fase di elevate preoccupazioni sull’inflazione. L’analisi di Tiffany Wilding, economista esperta di America Settentrionale di Pimco

Dalla precedente riunione del Federal Open Market Committee (FOMC) di giugno, alcuni nuovi dati suggeriscono che l’attività economica statunitense è rallentata più di quanto molti osservatori si aspettassero inizialmente, a causa delle rinnovate ansie sul COVID-19 e delle continue interruzioni della supply chain. Nonostante questo, i membri del FOMC hanno espresso, in occasione della riunione di settembre, la propria intenzione di annunciare la prima riduzione del ritmo mensile degli acquisti di obbligazioni già nella riunione del FOMC di novembre. La Federal Reserve ha anche pubblicato un nuovo documento di sintesi delle proiezioni economiche (SEP), che include una sostanziale revisione al rialzo delle previsioni della Fed sull’inflazione di base per il 2021 e un aumento altrettanto sostanziale del tasso medio di interesse atteso sino al 2023.

Le nuove previsioni della Fed implicano comunque che l’attuale ritmo elevato dell’inflazione scenderà di nuovo verso l’obiettivo di lungo periodo della banca centrale del 2% nel 2022. Tuttavia, con un’inflazione superiore al target che sembra essere più persistente di quanto molti osservatori credessero inizialmente, i membri del comitato sembrano considerare giustificato un ritmo più veloce di riduzione. Anche se le aspettative di inflazione a più lungo termine sembrano attualmente coerenti con l’obiettivo del 2% della Fed, un’inflazione più persistente probabilmente aumenta il rischio che le aspettative di inflazione aumentino, il che a sua volta giustificherebbe una stretta più aggressiva da parte della Fed. Crediamo che le revisioni delle proiezioni di settembre riflettano gli sforzi dei funzionari della Fed per poter gestire questi rischi.

Infine, per quanto riguarda gli acquisti di obbligazioni, anche se il FOMC ha espresso con chiarezza le proprie aspettative di riduzione a partire da novembre, esiste il rischio che ciò venga ritardato fino a dicembre. È probabile che il tetto del debito del Tesoro americano diventi vincolante al momento della riunione del FOMC di novembre, e la Fed potrebbe non voler contribuire ulteriormente a quello che probabilmente sarà un periodo di elevata volatilità. Tuttavia, la Fed può facilmente regolare il ritmo del tapering per terminare comunque gli acquisti “intorno alla metà del prossimo anno”, come ha indicato il presidente Jerome Powell durante la conferenza stampa.

IMPATTO ECONOMICO DELLA VARIANTE DELTA E DELL’URAGANO

Dalla riunione del FOMC di giugno, un nuovo aumento dei casi di coronavirus della variante delta, più contagiosa, ha rallentato l’attività nel settore dei servizi, mentre epidemie simili nei mercati emergenti hanno creato ulteriori problemi ai fornitori e rallentato la produzione, in particolare nell’industria automobilistica. Le interruzioni della produzione causate dall’uragano Ida hanno inoltre probabilmente peggiorato ulteriormente i problemi logistici, mentre i danni, soprattutto ai veicoli, aumenteranno probabilmente la domanda e i prezzi nei trimestri a venire, soprattutto a causa delle scarse scorte di veicoli.

Questi temi, inoltre, ci hanno spinto a rivedere al ribasso le prospettive per la crescita statunitense nel 2021 e a rivedere al rialzo le previsioni sull’inflazione. E anche se continuiamo a considerare l’attuale fase di inflazione come guidata da fattori che dovrebbero dissiparsi nel corso del prossimo anno, siamo anche un po’ più preoccupati per un’ulteriore accelerazione delle aspettative di inflazione nel lungo periodo. Secondo l’indice Common Inflation Expectations (CIE) della Fed, le aspettative di inflazione sembrano aggirarsi intorno all’obiettivo di lungo periodo del 2%. Tuttavia, se una serie di fattori transitori (come il recente uragano) produce un’inflazione più marcata e persistente, le aspettative di inflazione rischiano di accelerare ulteriormente, rendendo necessaria una reazione più aggressiva da parte della banca centrale. Per quanto le aspettative di inflazione di lungo periodo non abbiano ancora mostrato questo tipo di tendenza, si tratta di un rischio che la Fed vuole probabilmente mitigare.

PREVISIONI DEL FOMC DI SETTEMBRE PER LA CRESCITA E L’INFLAZIONE

Le sostanziali revisioni delle previsioni di crescita e inflazione della Fed per il 2021 sono state accolte da un aumento altrettanto ampio del percorso medio dei tassi previsto fino al 2023. Anche se è ancora prevista una moderazione dell’attualmente elevato livello di inflazione nel 2022, i membri del FOMC hanno stimato un ritmo più veloce di rialzi per tutto l’orizzonte di previsione. La stima media del SEP per la crescita del PIL reale nel 2021 è stata abbassata al 5,9% (contro il 7,0% di giugno), mentre il PIL reale nel 2022 è stato aumentato al 3,8% (contro il 3,3% precedente). La media dell’inflazione PCE di base del 2021 è stata rivista al 3,7%, e le medie del 2022 e 2023 sono aumentate di 0,2-0,1 punti percentuali, rispettivamente al 2,3% e al 2,2%. (Il PCE, ovvero l’indice di spesa per i consumi personali, è la misura d’inflazione preferita dalla Fed; è tipicamente qualche decimo di punto percentuale più basso del CPI).

Questi cambiamenti nelle previsioni hanno spinto i membri della Fed ad alzare anche le loro proiezioni per il percorso dei tassi di interesse, e il che include i membri più dovish, che hanno spostato le loro aspettative per il primo aumento dei tassi al 2023, e i più hawkish, che hanno aggiunto ulteriori aumenti nel 2022. Nel complesso, questo ha portato a una previsione media del tasso di politica dello 0,25% per il 2022 e dell’1,0% per il 2023. Il SEP di settembre ha anche introdotto le previsioni dei tassi per il 2024 con una mediana dell’1,8%, indicando un ritmo stimato di tre rialzi di 25 punti base all’anno tra il 2022 e il 2024.

IL BILANCIO DELLA FED

In questo contesto di crescita e inflazione, il presidente Powell ha confermato che il FOMC ha ancora intenzione di annunciare la prima riduzione del ritmo mensile di acquisto di obbligazioni alla riunione di novembre. Tuttavia, crediamo che la Fed sarà limitata nella celerità con cui potrà annunciare il tapering dalla fine di ottobre o l’inizio di novembre, quando il tetto del debito del Tesoro americano diventerà vincolante. In passato, la volatilità del mercato è aumentata prima di queste scadenze, e la Fed probabilmente sta pianificando lo scenario in cui i pagamenti delle cedole del Tesoro sono ritardati o, nel peggiore dei casi, le aste del Tesoro falliscono. Di conseguenza, vediamo il rischio che l’annuncio sia ritardato fino alla riunione di dicembre. Detto questo, vediamo anche la possibilità che la Fed annunci un ritmo più veloce di tapering rispetto alla riduzione mensile di 15 miliardi di dollari che abbiamo discusso in precedenza. Indipendentemente dal fatto che la Fed inizi il tapering a novembre o dicembre, crediamo che possa facilmente regolare il ritmo del tapering per terminare il programma di acquisto di obbligazioni entro la metà del 2022. Inoltre, questo darà alla Fed più flessibilità per aumentare i tassi prima nel caso in cui le aspettative di inflazione accelerino e l’inflazione si riveli più persistente.

IN CONCLUSIONE

I rischi elevati per le aspettative di inflazione sembrano aver spinto i funzionari della Fed a rivedere più in alto le loro proiezioni di rialzo dei tassi. In precedenza, i membri più dovish hanno rivisto le loro aspettative per l’inizio dei rialzi dei tassi fino al 2023, mentre i membri più hawkish hanno a sorpresa previsto ulteriori rialzi.

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