La Cina ha ridotto in modo visibile la quota di dollari nelle sue riserve ufficiali, scendendo dal 79% del 2005 al 55% del 2019. Tuttavia, questa cifra racconta solo una parte della storia.
In realtà, spiega Brad W. Setser in un nuovo paper del Council on Foreign Relations, Pechino non ha mai abbandonato davvero il dollaro, ma lo ha semplicemente spostato fuori dal bilancio della SAFE attraverso altri veicoli controllati dallo Stato, come banche di policy, banche commerciali e fondi di investimento.
Il risultato è che l’intera Cina detiene probabilmente più dollari al di fuori delle riserve ufficiali che al loro interno.
L’evoluzione delle riserve ufficiali e il calo della quota dollaro
Il calo più significativo della quota di dollari nelle riserve ufficiali si è concentrato tra il 2005 e il 2012, quando passò dal 79% a circa il 55-59%.
In quel periodo però le riserve totali della Cina stavano esplodendo, passando da 800 miliardi a oltre 3.000 miliardi di dollari. Di conseguenza, nonostante la percentuale diminuisse, il volume assoluto di dollari continuava a crescere.
Dopo il picco del 2014 le riserve si sono stabilizzate intorno ai 3.000-3.300 miliardi e sono rimaste praticamente ferme per quasi un decennio. Le variazioni successive nella composizione valutaria sono state limitate e non hanno prodotto impatti rilevanti sui flussi finanziari globali.
I dati del Tesoro americano confermano che non c’è stato alcun rialzo significativo della quota dollaro negli ultimi anni.
Il gioco contabile
Il vero elemento distintivo della strategia cinese consiste, sottolinea l’autore, nel fatto che Pechino ha bloccato la crescita delle riserve ufficiali mentre continuava ad accumulare attività finanziarie all’estero attraverso canali alternativi.
Tutto l’incremento degli asset esteri del Paese è avvenuto tramite i prestiti delle banche di policy, finanziati internamente, attraverso l’espansione degli asset esteri delle banche commerciali statali e grazie agli investimenti di vari fondi controllati dallo Stato, tra cui il veicolo Buttonwood Investments della SAFE, utilizzato per sostenere la Belt and Road e l’internazionalizzazione delle imprese cinesi.
In sostanza la Cina ha ridotto la quota dollaro sul bilancio visibile della banca centrale, ma ha proseguito nell’accumulo di dollari attraverso soggetti meno trasparenti.
Scarsa trasparenza
La mancanza di informazioni pubbliche dettagliate rappresenta uno dei problemi principali.
Non esistono dati affidabili sulla composizione valutaria degli asset esteri delle banche di policy, anche se i casi di ristrutturazione del debito in Zambia, Sri Lanka, Ecuador e Angola dimostrano che la stragrande maggioranza dell’esposizione era in dollari.
Le recenti conversioni di alcuni prestiti al Kenya in yuan restano ancora marginali e non cambiano il quadro complessivo.
Anche i dati sulle banche commerciali statali sono frammentati e non sempre coerenti tra SAFE e Banca Popolare della Cina.
Ciò che emerge con chiarezza è che circa il 70% degli asset in valuta estera di queste banche è denominato in dollari.
Ancora più significativo è il comportamento differenziato per valuta: le posizioni in euro, yen e altre valute non-dollaro risultano generalmente coperte da passività nella stessa valuta, mentre la posizione netta in dollari è fortemente positiva e continua a crescere. Gli asset in dollari aumentano mentre le passività in dollari si riducono.
L’intervento attraverso il sistema bancario
Una quota rilevante degli asset esteri delle banche statali appare finanziata internamente attraverso depositi in valuta estera dei clienti.
Questo meccanismo ha permesso alla Cina di accumulare una posizione netta in dollari che superava i 700 miliardi alla fine del 2024 e che sta aumentando rapidamente.
Il comportamento anomalo dei depositi in valuta – cresciuti tra il 2019 e il 2021 nonostante i tassi cinesi fossero superiori a quelli americani e poi calati nel 2022-2023 malgrado l’azione opposta delle due banche centrali – rafforza l’idea che questi flussi siano influenzati più da operazioni di politica valutaria che da scelte spontanee dei risparmiatori.
Stime aggregate e il bilancio in dollari
Le stime aggregate danno un quadro eloquente. Le riserve ufficiali contengono circa 1.800 miliardi di dollari. A questi si aggiungono oltre 1.000-1.100 miliardi di asset in dollari detenuti dalle banche commerciali statali, quasi 1.000 miliardi stimati nelle banche di policy e la gran parte dei 450 miliardi di asset esteri della China Investment Corporation, oltre ad altri fondi controllati. Sommando tutto, gli asset in dollari detenuti al di fuori del bilancio della SAFE superano verosimilmente quelli ufficiali.
Si tratta, conclude Setser, di un’operazione contabile “furbetta” che ha creato l’impressione di una decisa de-dollarizzazione, mentre la realtà appare molto più sfumata.
La Cina non ha abbandonato il dollaro, lo ha soltanto reso meno visibile.
