La presentazione della Strategy Review della Bce di due settimane fa è stata vista come un non-event dal mercato. L’opinione prevalente è che la review rende ufficiale ciò che si sospettava da tempo (il target era già de facto 2%, non “poco sotto il 2%”), e i cambiamenti all’indice di inflazione (con l’inclusione di Owner Occupied Housing) sono lontani nel tempo.
La critica più comune è stata che la trasparenza riguardo al target di inflazione è benvenuta, ma la mancanza di dettagli – come, ad esempio, nuovi strumenti – su come raggiungere un target del 2% è stata una delusione.
Dopo l’annuncio della Strategy Review, la stessa Lagarde ha indicato che ci sarebbero stati altri sviluppi a breve. A che cosa si riferiva? È chiaro che la forward guidance della BCE deve cambiare, per riflettere il nuovo target. Al momento, lo statement dice questo: “The Governing Council expects the key ECB interest rates to remain at their present or lower levels until it has seen the inflation outlook robustly converge to a level sufficiently close to, but below, 2% within its projection horizon”.
La nuova forward guidance dovrebbe parlare in maniera più esplicita di “close to 2%”.
Tutto qui? Difficile dirlo. Se davvero cambiasse solo questo, allora in effetti il meeting di luglio sarebbe un non-event (come per altro ci si aspettava). Che cos’altro potrebbe succedere? Ci sono varie possibilità, ma ne menziono solo un paio qui di seguito.
I programmi di acquisti: Il PEPP, iniziato a marzo 2020 in piena emergenza pandemica, consente alla Bce di comprare sul mercato con flessibilità e discrezione. Dopo marzo 2022, la Bce cercherà probabilmente di trasferire parte della flessibilità del PEPP all’APP, il programma di acquisti principale.
La Bce potrebbe (a luglio o nei meetings seguenti) iniziare a parlare di questo come di uno degli strumenti nuovi per portare le aspettative d’inflazione al 2%. Ad esempio, il PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme) potrebbe diventare un “PRPP” (Pandemic Recovery Purchase Programme), e quindi diventare uno strumento per comprimere gli spreads ben oltre il 2022. Questo sarebbe visto come molto dovish dal mercato.
La Bce potrebbe decidere di annunciare che alzerà i tassi solo quando l’inflazione realizzata (e non quella attesa) avrà raggiunto l’obiettivo. Se davvero la Banca Centrale andasse in questa direzione, sarebbe un cambiamento molto significativo. Ricordiamo, infatti, che l’inflazione in Eurozona negli ultimi dieci anni è stata in media dell’1.2%, poco più della metà del target. Annunciare che i tassi saliranno solo in presenza di inflazione già stabilmente al 2% sarebbe un segnale molto forte per il mercato (chiaramente dovish).
Ciò detto, dobbiamo sempre tenere a mente che sia sull’evoluzione del PEPP che sulla forward guidance la Lagarde dovrà riuscire nel compito di conciliare posizioni discordanti tra i vari membri del Governing Council, il che non sarà facile.
Una battaglia ancora più difficile a mio avviso sarà combattuta tra i ministri delle Finanze, ovvero tra chi vuole tornare alle regole del Patto di Stabilità al più presto e chi, invece, non vede l’ora di cancellarlo per sempre.
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