In un nostro precedente outlook avevamo affermato che la disparità di crescita tra gli Stati Uniti da un lato e l’Eurozona e la Cina dall’altro sarebbe diminuita nel 2025. Questo sta ora accadendo. In parte perché la politica della nuova amministrazione statunitense attualmente prevede un mix di stagflazione. I dazi sulle importazioni, se imposti in toto, dovrebbero aumentare notevolmente i prezzi dei beni di consumo e rallentare la crescita.
Tuttavia, il canale principale tramite il quale si sta attualmente frenando la crescita è quello della fiducia. Molte aziende e molti consumatori sono incerti sul loro futuro e stanno diventando più cauti nelle spese.
Il sostegno fiscale previsto per la fine dell’anno dovrebbe fornire un po’ di sollievo, ma l’entità di tale sostegno non è chiara.
In Europa, le prospettive di crescita sembrano essere migliorate. In parte grazie a un potenziale cessate il fuoco e, più in là, a una possibile fine della guerra in Ucraina. Ciò potrebbe ridurre il tasso di risparmio relativamente alto dei consumatori e alla fine portare a prezzi dell’energia più bassi, il che potrebbe sostenere i consumi.
Tuttavia, le prospettive di crescita europea, soprattutto a lungo termine, sono migliorate anche grazie agli ulteriori stimoli fiscali che verranno messi in atto. La preoccupazione maggiore nel breve termine è rappresentata dalle incombenti tensioni commerciali tra Stati Uniti ed Europa.
PROSPETTIVE DI INFLAZIONE: SOGGETTE A TARIFFA
Il progresso nel riportare l’inflazione al target della banca centrale si è arrestato in molte economie dei paesi sviluppati negli ultimi mesi, con l’eccezione dell’Eurozona. In alcune economie come Norvegia e Svezia ciò sembra essere in gran parte causato dalle rinnovate pressioni sui prezzi dei generi alimentari, mentre negli Stati Uniti è principalmente legato al ritorno dell’inflazione dei prezzi delle merci.
A dire il vero, nonostante il Giappone, le metriche salariali previsionali hanno continuato a raffreddarsi in generale, anche negli Stati Uniti, ma anche nel Regno Unito (e nell’Eurozona). Ciò suggerisce che la crescita dei salari e l’inflazione dei servizi dovrebbero rallentare (ulteriormente).
Teoricamente, i dazi sulle importazioni costituiscono uno shock una tantum sui prezzi e non devono necessariamente portare a un aumento persistente dell’inflazione core. Questo sembra essere l’attuale scenario di base della Fed. Tuttavia, il rischio di un impatto duraturo dovuto a un aumento delle aspettative di inflazione sembra più pronunciato questa volta rispetto alla guerra commerciale del 2018/2019. Qualsiasi ritorsione ai dazi sulle importazioni statunitensi avrà ovviamente implicazioni sui prezzi al di fuori degli Stati Uniti. Ma riteniamo che, nella misura in cui le esportazioni verso gli Stati Uniti in percentuale del PIL sono modeste, questi effetti dovrebbero essere contenuti.
Nei mercati emergenti, lo slancio della disinflazione core ha generalmente perso vigore nelle economie dell’Europa centrale e orientale e dell’America Latina (Messico escluso), mentre rimane contenuto nelle economie asiatiche, in particolare in Cina.
PROSPETTIVE DI POLITICA MONETARIA: DILEMMI A NON FINIRE
La probabile combinazione di crescita più lenta e inflazione più elevata a causa dei dazi sulle importazioni crea un dilemma per la Fed nel portare a termine il suo duplice mandato. Il nostro scenario centrale presuppone che l’indebolimento delle condizioni del mercato del lavoro costringerà la Fed a tagliare i tassi entro giugno/luglio.
Ma se un aumento dell’inflazione dovuto ai dazi dovesse spingere verso l’alto le aspettative di inflazione a medio termine, e la crescita dovesse smettere di rallentare, ulteriori tagli dei tassi potrebbero essere rinviati alla fine di quest’anno o addirittura al 2026. Quindi, a meno che una recessione non diventi imminente, sarà probabilmente difficile per i mercati prezzare (molto) più degli attuali 70 punti base di allentamento della Fed per il resto del 2025.
Nel frattempo, la Bce sembra intenzionata a tagliare i tassi di almeno altri 25 punti base. Resta da vedere se il tasso di deposito (attualmente al 2,50%) verrà abbassato al di sotto del 2%, soprattutto ora che la politica fiscale sarà più accomodante per l’Eurozona.
