Nelle ultime settimane, gli alti funzionari dell’amministrazione Biden e della Federal Reserve hanno ammesso pubblicamente di aver commesso degli errori nella gestione dell’inflazione.
Alla base dei loro errori c’è una lettura errata dell’economia.
I consiglieri del presidente Biden e i funzionari della Fed temevano che la pandemia di Covid-19 e le relative restrizioni avrebbero portato a conseguenze simili a quelle della crisi finanziaria del 2007-2009: domanda debole, crescita lenta, lunghi periodi di alta disoccupazione e inflazione troppo bassa – scrive il WSJ.
Hanno quindi applicato l’ultimo manuale alla nuova crisi. La Fed ha ridistribuito le politiche di bassi tassi di interesse che riteneva efficaci e generalmente benevole, e ha promesso di non ritirarsi prematuramente. I funzionari eletti hanno concluso di essersi affidati troppo pesantemente alla Fed in precedenza e hanno deciso di spendere in modo più aggressivo questa volta, a partire dal Presidente Donald Trump e per finire con lo stimolo da 1.900 miliardi di dollari del Presidente Biden.
Inoltre, molti democratici hanno visto nel controllo della Casa Bianca e del Congresso una rara opportunità per spostare le priorità di Washington dai tagli alle tasse favoriti dai repubblicani e verso nuovi e ampi programmi sociali.
Ma la pandemia economica si è rivelata fondamentalmente diversa. Mentre la crisi finanziaria ha intaccato principalmente la domanda di imprese e consumatori, la pandemia ha ridotto l’offerta, provocando una persistente carenza di materie prime, navi container, lavoratori, chip per computer e altro ancora.
La disoccupazione è scesa e l’inflazione è rimbalzata più rapidamente di quanto si aspettassero i responsabili politici, che tuttavia sono rimasti fedeli al vecchio manuale. Questo ha esacerbato gli squilibri tra domanda e offerta e ha contribuito a far salire l’inflazione, che a maggio ha raggiunto l’8,6%, il valore più alto degli ultimi 40 anni.
Dopo la crisi finanziaria del 2007-2009, la spesa totale dei consumatori, delle imprese e del governo, non corretta per l’inflazione, è rimasta per anni al di sotto del trend pre-crisi. Nel primo trimestre del 2022, invece, è schizzata del 5% al di sopra del trend pre-crisi, pari a circa 1.000 miliardi di dollari su base annua, grazie all’ondata di stimoli federali.
Jason Furman, un democratico che è stato presidente del Consiglio dei consulenti economici del presidente Obama dal 2013 al 17, ha detto che l’ultimo sforzo ha affrontato la crisi sbagliata. “Abbiamo combattuto l’ultima guerra”, ha detto.
“Era una situazione complicata con pochi precedenti”, ha detto il mese scorso Randal Quarles, repubblicano e vicepresidente della Fed per la supervisione dal 2017 alla fine dell’anno scorso. “Le persone commettono errori”.
Anche gli esperti di previsioni del settore privato e i valutatori del Congresso non hanno saputo anticipare l’entità e la durata dell’aumento dell’inflazione. C’è stata anche la sfortuna. Le nuove varianti di Covid, l’invasione dell’Ucraina da parte della Russia e le chiusure della Cina legate a Covid hanno peggiorato la situazione. E l’inflazione elevata non è solo il risultato degli errori politici degli Stati Uniti: secondo le previsioni di J.P. Morgan, l’inflazione si attesterà a fine anno al 7,2% in Germania, all’8,8% in Gran Bretagna, al 6,1% in Canada e al 6,8% negli Stati Uniti.
Il Segretario al Tesoro Janet Yellen e altri funzionari della Casa Bianca hanno sostenuto che lo stimolo è valso la pena perché ha contribuito a far scendere rapidamente la disoccupazione al di sotto del 4%, evitando il prolungato alto tasso di disoccupazione del decennio precedente.
“La nostra economia si è ripresa più rapidamente di quella dei nostri colleghi di tutto il mondo, con una ripresa del mercato del lavoro storicamente forte ed equa e una riduzione storica della popolazione sofferente”, ha dichiarato Brian Deese, direttore del Consiglio economico nazionale della Casa Bianca.
I funzionari hanno riconosciuto che è improbabile che l’inflazione si riduca rapidamente. Ora stanno cercando di correggere i loro precedenti errori di calcolo, un processo che comporta nuovi rischi di recessione.
Un anno fa, i funzionari della Fed prevedevano che l’inflazione, secondo la loro misura preferita, sarebbe scesa al 2,1% entro la fine di quest’anno. Ora la vedono al doppio, ed è improbabile che ritorni all’obiettivo del 2% prima del 2025. La Fed ha aumentato i tassi di interesse a breve termine di tre quarti di punto percentuale ed è pronta ad aumentarli di un altro mezzo punto nella riunione di questa settimana. È probabile che la Fed continui ad aumentare i tassi almeno a questo ritmo per le prossime riunioni, l’aggiustamento più rapido degli ultimi decenni.
I funzionari sperano in un “atterraggio morbido”, un rallentamento che riduca l’inflazione senza provocare una recessione. Riconoscono anche quanto sia difficile il compito – e si rammaricano di non aver iniziato prima.
“Se si guarda al passato con il senno di poi, sì, probabilmente sarebbe stato meglio alzare i tassi prima”, ha detto il mese scorso il presidente della Federal Reserve Jerome Powell in un’intervista.
La Yellen ha fatto notizia il 1° giugno quando ha riconosciuto che lei e altri funzionari dell’amministrazione Biden avevano commesso un errore nell’assicurare al pubblico, un anno prima, che l’aumento dell’inflazione sarebbe stato transitorio. A Washington, dove i responsabili delle politiche ammettono raramente gli errori, i critici dell’amministrazione si sono scagliati contro il riconoscimento. Le preoccupazioni per l’inflazione hanno bloccato le priorità legislative di Biden e hanno eroso il suo indice di gradimento. La fiducia dei consumatori è crollata, secondo i sondaggi. I sondaggi suggeriscono che i Democratici potrebbero subire pesanti sconfitte nelle elezioni di midterm del prossimo autunno.
Quando hanno deciso di affrontare la pandemia nel 2020 e nel 2021, i responsabili politici sono stati motivati dalle lezioni dell’espansione dopo la crisi finanziaria del 2007-2009, la più lenta mai registrata. Ci sono voluti sei anni perché il tasso di disoccupazione scendesse dal 10% al 5%.
Il colpo iniziale della pandemia e delle chiusure ha portato la disoccupazione al 14,7%.
Nel 2020 Trump ha approvato oltre 3.000 miliardi di dollari di aiuti federali, approvati con maggioranze bipartisan al Congresso. La Fed, mettendo in atto le strategie utilizzate dopo la crisi finanziaria, ha spinto i tassi di interesse a breve termine vicino allo zero, impegnandosi a mantenerli, e ha iniziato ad acquistare obbligazioni per mantenere bassi i tassi a lungo termine.
Quando la Yellen, che non è stata coinvolta nella campagna elettorale di Biden, lo ha informato in videoconferenza nell’agosto del 2020, gli ha detto che dopo un’iniziale ondata di stimoli a seguito della crisi del 2009, l’austerità ha rallentato l’espansione, secondo le persone che hanno partecipato alla telefonata. Con i tassi d’interesse così bassi, ha aggiunto, il governo potrebbe evitare di ripetere quell’errore prendendo prestiti a basso costo.
“C’è un’enorme quantità di sofferenza là fuori”, ha dichiarato in un’intervista del settembre 2020, e si è detta favorevole a ulteriori stimoli.
La pandemia ha causato interruzioni durature delle forniture globali di una serie di beni e servizi, causando carenze fastidiose e pressioni al rialzo sui prezzi che probabilmente si sarebbero verificate anche senza stimoli. Mentre la ripresa dell’offerta è stata lenta, la domanda di beni e servizi si è ripresa rapidamente.
A dicembre 2020, il tasso di disoccupazione era sceso al 6,7%. Dopo la recessione del 2007-2009, ci sono voluti tre anni per raggiungere questo livello.
I politici non hanno cambiato rotta. Nel maggio 2020 i Democratici della Camera avevano approvato una legge di stimolo da 3.000 miliardi di dollari e hanno continuato a sostenere questa cifra, citando il sostegno di Powell ad aiuti mirati.
I funzionari della Fed e i consiglieri di Biden, molti dei quali hanno lavorato sotto Obama o, come la Yellen, alla Fed durante la crisi finanziaria, sono rimasti ossessionati dalla lenta ripresa degli anni 2010 e dal timore che nuove ondate di Covid possano far deragliare la nascente ripresa. Inoltre, l’inflazione era rimasta al di sotto dell’obiettivo della Fed per oltre un decennio. Questo li ha resi fiduciosi di avere il margine di manovra per agire ulteriormente.
“Sappiamo dalla precedente espansione che possono essere necessari molti anni per invertire i danni” di una disoccupazione elevata e prolungata, ha dichiarato Powell in un discorso del 2021.
La politica, non solo l’economia, ha influito sulle decisioni di stimolo. Molti democratici erano irritati dal fatto che un decennio prima i repubblicani del Congresso avessero fatto pressione su Obama affinché accettasse l’austerità fiscale per ridurre i deficit di bilancio, per poi aumentare i deficit per tagliare le tasse e aumentare le spese militari sotto Trump. Questa volta i democratici hanno visto lo stimolo finanziato dal deficit come un veicolo per promuovere l’espansione dei programmi sociali, come il credito d’imposta per i bambini che speravano di rendere permanente. Nei circoli progressisti, alcuni legislatori hanno abbracciato le idee della “teoria monetaria moderna”, secondo cui finché l’inflazione è bassa, non c’è limite a quanto Washington può prendere in prestito.
Biden ha paragonato le sue ambizioni a quelle della Great Society di Lyndon B. Johnson negli anni Sessanta. “Questa è la prima volta che siamo riusciti, dall’amministrazione Johnson e forse anche prima, a iniziare a cambiare il paradigma”, ha dichiarato dopo aver firmato la legge di stimolo a marzo.
Nel dicembre 2020, dopo che Trump aveva perso le elezioni a favore di Biden ma non si era arreso, ha sostenuto la necessità di concedere a milioni di persone un assegno supplementare di 2.000 dollari. I candidati democratici al ballottaggio per il Senato della Georgia hanno raccolto l’appello.
Hanno vinto, dando il controllo del Senato ai Democratici. I legislatori progressisti hanno fatto pressione per una rapida azione di stimolo.
Giorni prima dell’insediamento, Biden e i suoi più stretti consiglieri si sono accordati sul piano da 1.900 miliardi di dollari, che comprendeva 350 miliardi di dollari di aiuti per i governi statali e locali, 300 dollari a settimana di sussidi di disoccupazione extra fino alla prima settimana di settembre e, rispettando le promesse dei democratici della Georgia, 1.400 dollari di assegni di sostegno, in aggiunta ai 600 dollari approvati dal Congresso a dicembre.
Alcuni economisti hanno avvertito che tutto ciò avrebbe portato all’inflazione, primo fra tutti Lawrence Summers, ex segretario del Tesoro dell’Università di Harvard. Egli ha stimato che il reddito mensile delle famiglie è inferiore di circa 25-30 miliardi di dollari a quello che sarebbe in un’economia normalmente funzionante. Ha stimato che lo stimolo si avvicinava a 200 miliardi di dollari al mese e che avrebbe colmato questo “output gap” molte volte. Furman si è unito a queste critiche.
Le loro critiche hanno frustrato i funzionari della Casa Bianca, perché entrambi sono democratici di spicco che hanno servito sotto Obama. La signora Yellen, nuova nel team di Biden, si trovava in una posizione delicata. Quando Biden ha completato la proposta da 1.900 miliardi di dollari a gennaio, lei non ha partecipato alla riunione, secondo quanto riferito da persone che hanno familiarità con la questione.
Secondo persone che hanno familiarità con le sue idee all’epoca, la signora Yellen riteneva che il signor Summers potesse avere un punto di vista valido nella sua analisi. Ma sulla base della sua esperienza nell’ultima espansione, la signora Yellen riteneva e ha ripetutamente consigliato a Biden che fare troppo poco era un rischio maggiore che fare troppo, hanno detto queste persone. “La cosa migliore che possiamo fare è agire in grande”, ha detto ai legislatori. Le sue opinioni sull’inflazione avevano un peso particolare: Ha presieduto la Fed dal 2014 al 2018 e nel corso di due decenni si è guadagnata la reputazione di astuta previsore.
La risposta della Fed è stata analogamente ancorata a una lettura del decennio precedente, quando la preoccupazione principale non era l’alta inflazione, ma la bassa inflazione e la stagnazione, come aveva sofferto il Giappone. Nell’agosto del 2020 i funzionari hanno presentato un quadro politico che mirava a spingere l’inflazione modestamente al di sopra dell’obiettivo del 2%, in modo da recuperare le mancanze precedenti.
Per dare seguito alla nuova strategia, hanno segnalato che avrebbero mantenuto i tassi a zero fino a quando l’economia non avesse raggiunto quello che i funzionari della Fed hanno definito “massimo impiego”, il massimo che può essere sostenuto senza causare inflazione. Tali impegni erano un’altra caratteristica del manuale post-crisi ideato dall’ex presidente della Fed Ben Bernanke e dalla signora Yellen.
L’occupazione massima è difficile da stimare in tempi normali e lo è stata ancora di più quando la pandemia si è attenuata. Quando l’inflazione ha iniziato a salire a giugno, i funzionari della Fed hanno pensato che si trattasse di un fenomeno transitorio, in parte perché la disoccupazione era ancora al 5,9%; era scesa fino al 3,5% nel 2019 senza che l’inflazione salisse. Piuttosto che concentrarsi sull’inflazione, hanno scelto di mantenere il loro nuovo impegno a far scendere ulteriormente la disoccupazione prima di aumentare i tassi.
Fino a novembre 2021, la Fed aggiungerà ulteriori stimoli acquistando 120 miliardi di dollari al mese di titoli del Tesoro e di obbligazioni garantite da ipoteca. Tali acquisti mirano a contenere i tassi di interesse a lungo termine. I funzionari avevano detto che avrebbero “ridotto” gli acquisti mensili a zero prima di iniziare ad alzare i tassi.
Powell ha voluto muoversi con cautela perché temeva una replica del “taper tantrum” del 2013, quando gli investitori, preoccupati per la fine degli acquisti di obbligazioni da parte della Fed dopo la crisi, fecero salire bruscamente i rendimenti del Tesoro a lungo termine. All’inizio del 2021, Powell ha esortato i suoi colleghi a ritardare qualsiasi discussione pubblica sul tapering, secondo quanto riferito da persone che hanno familiarità con le deliberazioni. Una volta che l’inflazione ha iniziato a salire, ha iniziato a comunicare i piani di riduzione, ma lo ha fatto gradualmente, distribuendo il dibattito su diverse riunioni politiche l’estate scorsa.
“Il tapering è l’elemento che ci ha davvero messo in difficoltà. Non potevamo decollare prima di averlo concluso”, ha dichiarato il governatore della Fed Christopher Waller. “Non abbiamo iniziato abbastanza in fretta e non siamo stati abbastanza veloci all’inizio”.
Quarles ha detto che, col senno di poi, la Fed avrebbe dovuto iniziare a ridurre gli acquisti di obbligazioni lo scorso settembre; li ha eliminati gradualmente tra novembre e marzo scorso.
Prima della pandemia, Summers aveva messo in guardia da una cronica carenza di domanda e da una bassa inflazione, una combinazione soprannominata “stagnazione secolare”. Ma dopo l’approvazione dello stimolo di Biden nel marzo 2021, le sue preoccupazioni si sono spostate sull’eccesso di domanda e sull’inflazione. Il compito della Fed è quello di portare via la coppa del punch proprio quando la festa inizia, ha detto un ex presidente. Summers ha paragonato il nuovo quadro della Fed all’attesa “di vedere un gruppo di ubriachi che barcolla”.
Summers era in minoranza. Molti economisti professionisti, utilizzando modelli simili a quelli usati da Powell e Yellen, concordavano con loro sul fatto che l’impennata dell’inflazione sarebbe stata transitoria. Nel luglio 2021, i previsori privati intervistati dal Wall Street Journal prevedevano che l’inflazione sarebbe scesa al 2,4% entro la fine del 2022. Ora prevedono il 4,8% a fine anno.
“Abbiamo utilizzato modelli econometrici stimati sulla base degli ultimi due decenni circa di dati. In quel periodo, l’inflazione era vicina al 2%”, ha detto il presidente della Fed di St. Louis James Bullard. “Poi si è cercato di usare quel modello quando c’è stato un gigantesco shock pandemico; non era il modello giusto da usare”. Alla fine, ha detto, la Fed ha dovuto “buttare via l’intero manuale”.
Anche altre banche centrali ammettono di aver sbagliato l’inflazione e si affrettano ad aumentare i tassi di interesse. La Reserve Bank of Australia, che fino allo scorso autunno aveva pianificato di mantenere i tassi vicino allo zero fino al 2024 perché prevedeva che l’inflazione sarebbe rimasta bassa, li ha appena alzati. “È imbarazzante. Avremmo dovuto prevederlo meglio. Non l’abbiamo fatto”, ha dichiarato il governatore Philip Lowe.
Biden non ha ottenuto molto credito per la solidità del mercato del lavoro, perché l’aumento dell’inflazione ha intaccato le buste paga delle famiglie e perché molti beni sono più difficili da acquistare. Con il calo della fiducia dei consumatori, l’indice di gradimento di Biden si è assestato intorno al 40%, secondo i sondaggi.
“Per certi versi, la storia potrebbe aver guidato la Fed in modo un po’ sbagliato, così come la politica fiscale”, ha dichiarato Bernanke in occasione di un evento pubblico il mese scorso. “I responsabili della politica fiscale sembrano aver appreso troppo bene le lezioni di austerità del periodo successivo alla crisi finanziaria”.
(Estratto dalla rassegna stampa di eprcomunicazione)
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