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Quali prospettive per il reddito fisso?

Investimenti

Fatti, numeri e scenari sul reddito fisso. L’analisi di Paul McNamara, Investment Director per il debito dei mercati emergenti di GAM

Le nostre prospettive per il debito locale EM rimangono sostanzialmente invariate giunti alla fine dell’anno. L’asset class è sottoesposta e se la crescita globale rimarrà solida fino al 2022, come ci aspettiamo, potrebbe beneficiare del potenziale di rendimenti totali positivi – cosa che potrebbe essere insolita nello spazio del reddito fisso se i rendimenti dei Treasury dovessero aumentare (e i prezzi scendere) quando la Fed inizierà il tapering e ad aumentare i tassi di interesse. Stiamo vedendo i primi segni di stabilizzazione dell’attività in Cina, e nonostante le preoccupazioni per la variante Omicron, crediamo che severi lockdown siano improbabili, anche in Europa. Se ciò dovesse continuare, il modello di crescita globale incentrato sugli Stati Uniti e la corrispondente forza del dollaro che è stata una caratteristica del 2021 dovrebbero indebolirsi, soprattutto se si considera un impulso fiscale negativo da parte degli Stati Uniti. Riteniamo che le valutazioni dei mercati emergenti siano interessanti, con un sostanziale cuscinetto di rendimento rispetto ai mercati sviluppati e la maggior parte delle valute a buon mercato – anche se, come ha dimostrato la Turchia, le distinzioni sono fondamentali.

RESTA DA CAPIRE COME E SE OMICRON INFLUIRÀ SULL’ATTIVITÀ ECONOMICA

Adrian Owens, Investment Director, Global Macro & Currency Fixed Income di GAM Sebbene non sia ancora chiaro come la variante Omicron possa influire sull’attività economica nei prossimi mesi, ci sentiamo sicuri nel prevedere che, comunque vada, non sarà d’aiuto per l’inflazione. Se i governi attueranno misure più restrittive per affrontare il virus, questo danneggerà ulteriormente il lato dell’offerta e non farà che esacerbare l’attuale squilibrio tra domanda e offerta. È anche probabile che si traduca in un’ancora più lenta ritirata della liquidità della banca centrale. Se, d’altra parte, la variante Omicron non ha alcun impatto significativo sull’attività economica, allora siamo di nuovo allo status quo in cui le principali banche centrali rimangono indietro rispetto alla curva e non riescono ad apprezzare la piena portata delle pressioni inflazionistiche in atto.

ANCORA BUON VALORE RELATIVO NEGLI MBS NON-AGENCY

Tom Mansley, Investment Director, Asset and Mortgage-Backed Securities di GAM I fattori della domanda e dell’offerta che hanno prodotto il mercato rialzista degli alloggi resteranno probabilmente per un po’ di tempo. Pertanto, ci aspettiamo che i prezzi delle case continuino a salire in futuro, ma a un ritmo più lento. I tassi di insolvenza dei mutui sono scesi bruscamente dal loro picco nel secondo trimestre del 2020. Ci aspettiamo che le morosità, i pignoramenti e le perdite continuino a diminuire grazie al basso tasso di disoccupazione e al sostanziale patrimonio che i proprietari di case hanno ora a disposizione. Anche se gli spread di credito hanno recuperato gran parte delle perdite dal grande selloff di marzo 2020, non sono ancora tornati ai livelli pre-Covid nei mercati mortgage-backed security non-agency, quindi vediamo ancora un buon valore relativo in questi mercati rispetto ad altri settori del reddito fisso.

DEBITO SUBORDINATO, LA PANDEMIA HA MOSTRATO LA RESILIENZA DEL SETTORE BANCARIO

Romain Miginiac, CFA, Head of Research per le strategie Credit Opportunities di GAM Investments Il Covid-19 è stato un fattore positivo per il debito subordinato, riflettendo la resilienza del settore finanziario e la solidità dei fondamentali. Le banche hanno superato la crisi con livelli di capitale molto rassicuranti, con il Common Equity Tier 1 (CET1) ora al livello record del 15,8%; uno scenario caratterizzato da una crisi finanziaria globale sarebbe stato gestibile senza mettere a rischio le cedole degli Additional Tier 1 (AT1). La regolamentazione si è dimostrata estremamente di supporto agli obbligazionisti, dato che le banche avevano accumulato capitale prima della crisi Covid-19 e il capitale in eccesso è aumentato durante la crisi. Anche se le riserve di capitale scenderanno leggermente dai livelli record, dato che le banche hanno ricominciato a pagare i dividendi, il fatto che la Banca Centrale Europea (BCE) abbia rimosso il blocco ai dividendi è stato un voto di fiducia per la resilienza del settore e, come tale, positivo anche per gli obbligazionisti. Le valutazioni sembrano interessanti, in particolare dato il recente selloff. Pensiamo che ci sia un potenziale di rialzo a lungo termine; gli spread sono attualmente a circa 340 bps rispetto ai 270 bps dei minimi pre-Covid-19. Anche se i nuovi AT1 hanno meno caratteristiche favorevoli agli obbligazionisti (trigger, rischio cedola più elevato, ecc.), questo è più che mitigato dai solidi fondamentali degli emittenti. L’offerta dovrebbe anche essere un forte catalizzatore per il 2022; è probabile che il prossimo sia il primo anno di offerta netta negativa nel mercato AT1 (più rimborsi che nuove emissioni). Storicamente l’offerta è stata un fattore penalizzante per gli AT1, date le imponenti emissioni per adempiere ai requisiti di 30 miliardi di dollari o più nella maggior parte degli anni dopo il 2014. Oltre all’offerta netta negativa, nel 2022 ci sarà un’accelerazione dei legacy bond che verranno riscossi data la scadenza del grandfathering del dicembre 2021, portando l’offerta netta “reale” in territorio negativo. Un approccio olistico all’investimento nel debito subordinato è fondamentale per gli investitori a lungo termine, a nostro avviso. Anche se ci piacciono gli AT1 bancari, pensiamo che gli investitori dovrebbero concentrarsi su strutture solide che attualmente offrono un miglior rendimento ponderato per il rischio (emittenti europei core, obbligazioni con basso rischio di estensione, date di call più brevi). Nel settore assicurativo, i Restricted Tier 1 (RT1) continuano a offrire un valore interessante, con spread simili agli AT1 ma con una struttura più favorevole agli obbligazionisti (rischio cedolare inferiore, nessun regime di bail-in). Anche le obbligazioni legacy rimangono un’area interessante a cui prestare attenzione con un atteggiamento selettivo.

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