A fronte di una politica monetaria più restrittiva, nell’ultimo anno l’economia statunitense si è dimostrata straordinariamente resiliente. Riteniamo che ciò sia dovuto in gran parte alla relativa stabilità della crescita dei consumi reali a fronte di una contrazione dei redditi reali avvenuta di recente. Il basso tasso di risparmio ha contribuito ad attenuare i modelli di consumo mentre i livelli dei prezzi aumentavano e gli adeguamenti salariali tardavano ad arrivare.
Con circa il 4,5%, il tasso di risparmio degli Stati Uniti è ben al di sotto della media pre-pandemia del 7,5%-8% (secondo il Bureau of Economic Analysis degli Stati Uniti). Dagli anni ’70 a oggi, l’unico periodo caratterizzato da un tasso di risparmio più basso è stato il 2005-2007, quando molti consumatori hanno avuto un eccesso di leva finanziaria con l’acquisto di case e il relativo indebitamento.
Una domanda chiave è se e per quanto tempo l’attuale tasso di risparmio dei consumatori sia sostenibile e tale domanda è direttamente correlata alla quantità di risparmi in eccesso che i consumatori stanno attualmente detenendo come risultato diretto o indiretto della pandemia.
Il sostegno pubblico legato alla pandemia ha determinato un aumento sostanziale del reddito disponibile a livello economico, in un momento in cui la chiusura delle aziende e il distanziamento sociale per mitigare la diffusione del virus hanno portato a un calo significativo della spesa delle famiglie. Di conseguenza, il risparmio personale aggregato degli Stati Uniti è aumentato rapidamente, ben oltre il trend pre-pandemia e, nonostante l’aumento dei prezzi, questo eccesso di risparmio sta probabilmente sostenendo la spesa corrente.
Le stime sull’attuale livello di risparmio in eccesso delle famiglie e sulla velocità con cui potrebbe essere “prosciugato” variano in modo sostanziale; esse dipendono dal ritmo tendenziale di risparmio ipotizzato, che è altamente incerto. Studi basati su varie stime di trend suggeriscono che il picco di risparmio in eccesso a livello economico dopo la pandemia negli Stati Uniti era probabilmente compreso tra i 2.000 e i 2.500 miliardi di dollari. L’attuale livello di risparmio in eccesso sembra sostanzialmente inferiore – o è stato ampiamente utilizzato, o probabilmente lo sarà entro l’inizio del prossimo anno. L’entità e la tempistica della riduzione del risparmio in eccesso sono importanti per le prospettive dei consumi statunitensi: secondo la teoria macroeconomica, è probabile che i consumatori aumentino il tasso di risparmio man mano che le scorte in eccesso diminuiscono.
Le prospettive economiche degli Stati Uniti, e in particolare quelle riguardanti i consumi, sono di conseguenza sensibili alle prospettive del tasso di risparmio. Da un punto di vista puramente contabile, un aumento di 1-2 punti percentuali del tasso di risparmio nel prossimo anno è sufficiente a produrre previsioni di contrazione dei consumi reali e a contribuire a una prospettiva di lieve recessione economica. Tuttavia, ci sono diverse ragioni per rivalutare questa prospettiva:
– In primo luogo, dopo essere salito all’inizio dell’anno, il tasso di risparmio degli Stati Uniti si è recentemente mosso in modo laterale. Naturalmente i dati possono essere rivisti (e i dati sul risparmio sono famosi per le revisioni), ma il fatto che il tasso di risparmio non abbia continuato a salire mentre i risparmi in eccesso diminuiscono, e prima del noto riavvio dei pagamenti dei prestiti agli studenti (che secondo le nostre stime ridurranno il reddito discrezionale annuo di 100 miliardi di dollari), lascia perplessi. Forse i consumatori hanno semplicemente un eccesso di risparmio superiore a quello implicito nelle stime più diffuse. Se questo è vero, allora indica che i bassi tassi di risparmio possono essere mantenuti ancora per un po’.
– In secondo luogo, anche la ricchezza delle famiglie è cresciuta enormemente dopo la pandemia, in parte grazie al forte aumento del valore delle case. Certo, la capacità dei consumatori di attingere a questa ricchezza è stata limitata dalla possibilità di accedere alle linee di credito bancarie e le banche stanno restringendo gli standard di credito per molti consumatori. Tuttavia, è possibile che i consumatori stiano trovando altri modi per fare leva, ad esempio aumentando i saldi delle carte di credito – cosa che le banche e le società di carte di credito hanno sottolineato di recente – come modo per monetizzare la ricchezza.
– In terzo luogo, l’indice del servizio del debito (DSR, Debit Service Ratio) non sta aumentando con la stessa velocità dei precedenti cicli di rialzo dei tassi, limitando l’effetto di assorbimento dei tassi più elevati da parte dei consumatori. La pandemia ha prodotto un notevole ricambio del mercato immobiliare con la migrazione delle persone dalle città, contribuendo (insieme al rifinanziamento dei mutui) all’attuale elevato numero di mutui a basso tasso fisso, che ha ridotto il DSR delle famiglie nonostante l’aumento dei tassi di interesse da parte della Federal Reserve. È possibile che questi pagamenti di interessi bassi e stabili diano ai consumatori maggiore fiducia nel fare leva in altri modi.
A conti fatti, vediamo anche alcuni sviluppi da considerare con attenzione. Secondo Equifax, le morosità iniziano ad aumentare in vari segmenti, tra cui i prestiti auto, le carte di credito e i prestiti rateali al consumo, e le banche stanno inasprendo gli standard di prestito per i consumatori, in particolare per quelli con un reddito più basso e un basso rating creditizio. Nel corso dell’ultima conferenza stampa sugli utili trimestrali, i dirigenti di un importante rivenditore statunitense hanno dichiarato agli investitori che “si è registrato un aumento del tasso di morosità all’interno del portafoglio di carte di credito in tutte le fasi dei saldi”. L’aumento delle morosità si concentra probabilmente nelle famiglie a basso reddito e con risparmi esauriti. Nonostante un mercato del lavoro storicamente rigido e un aumento dei salari per i lavori meno retribuiti, molte di queste famiglie sono state probabilmente costrette dall’inflazione a ricorrere a un indebitamento eccessivo per mantenere il proprio tenore di vita. Tuttavia, le tendenze al di fuori delle fasce di reddito più basse sembrano riflettere una normalizzazione dopo i bassissimi tassi di morosità post-pandemia. La crescente biforcazione tra le famiglie a basso reddito e i loro pari con redditi più elevati ha fatto sì che la debolezza non fosse ancora visibile nelle statistiche sui consumi medi dell’intera economia.
Cosa significa tutto questo per la politica della Fed? Come abbiamo detto nelle note recenti, un consumatore americano con più spazio di manovra riduce le probabilità di recessione a breve termine. Se da un lato questo è positivo per le famiglie in media, dall’altro probabilmente significa che l’economia generale, il mercato del lavoro e l’inflazione sottostante potrebbero non raffreddarsi così rapidamente come vorrebbero i funzionari della Fed. Sebbene sia probabile che l’economia debba ancora affrontare diversi venti contrari nella seconda metà dell’anno, che, insieme al deterioramento del credito per le famiglie a basso reddito, contribuiranno a raffreddare la situazione, i dati recenti suggeriscono che i consumatori (e l’economia) potrebbero rimanere sorprendentemente resistenti di fronte all’aumento dei tassi di interesse. Ciò significa che non è impensabile immaginare che la Fed non solo rimanga in attesa, ma che annunci ulteriori rialzi dei tassi l’anno prossimo.
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