I risultati erano ampiamente attesi: la coalizione di centro-destra ha ottenuto la maggioranza dei seggi sia alla Camera sia al Senato, in linea con i sondaggi d’opinione precedenti al voto. Inoltre, come previsto, il partito Fratelli d’Italia ha ottenuto la maggior parte dei voti, il che significa che la sua leader, Giorgia Meloni, diventerà quasi certamente il prossimo premier italiano.
La reazione del mercato è stata finora piuttosto attenuata: dato che i sondaggi avevano già mostrato un ampio vantaggio della coalizione di centro-destra, il risultato era ampiamente scontato dai mercati finanziari. Al momento in cui scriviamo, non c’era alcuna pressione percepibile sui prezzi degli asset italiani.
L’attenzione del mercato si sposterà ora sulle politiche economiche del nuovo governo: gli impegni della campagna della coalizione vincente includono ingenti spese fiscali e tagli fiscali, con stime del costo annuale delle misure che vanno da 100 miliardi di euro (~ 6% del PIL) a 170 miliardi di euro (9% del PIL).
Non riteniamo che l’esito delle elezioni si tradurrà immediatamente in un importante repricing negativo degli asset italiani o dell’Eurozona. Ci aspettiamo che il nuovo governo eviti movimenti fiscali imprudenti o di incorrere in un confronto diretto con le istituzioni dell’UE sulla politiche economiche, almeno nel breve termine.
Ma i mercati rimarranno attenti al potenziale di rischi sistemici. L’Italia, e l’area Euro nel suo complesso, stanno già affrontando un grave shock stagflazionale, con la crescita del PIL destinata a scendere, in un contesto di inasprimento delle politiche della BCE e di tassi di interesse più elevati. Inoltre, con la BCE pronta a discutere la contrazione del suo bilancio in ottobre, quella che è stata una delle principali fonti di domanda di debito sovrano italiano negli ultimi anni (il QE della BCE) potrebbe gradualmente diminuire. Dato che il debito pubblico italiano è pari a circa il 150% del PIL, la combinazione di crescita economica negativa o bassa, aumento dei tassi di interesse e una maggiore dipendenza dagli investitori privati per finanziare il debito, è già una preoccupazione di per sé.
A luglio, la BCE ha introdotto un nuovo strumento di lotta allo spread, il “Transmission Protection Instrument” (TPI), che finora ha contribuito a contenere le preoccupazioni sul debito sovrano italiano. Sebbene lo spread dei titoli sovrani italiani a 10 anni sui Bund rimanga relativamente elevato, è lontano dai picchi raggiunti durante la crisi dell’area Euro; sin dall’annuncio del TPI è rimasto vincolato a un range di variazioni limitato.
Ma il TPI non è uno strumento perfetto: la sua applicazione dipende dal fatto che l’Italia soddisfi una serie di criteri, in particolare che 1) le politiche di bilancio del governo siano coerenti con le raccomandazioni della Commissione Europea e la sostenibilità complessiva del debito, e 2) che la politica resti conforme al PNRR.
In definitiva, pensiamo che il nuovo governo italiano mirerà a soddisfare le condizioni del TPI, poiché questa è l’opzione razionale in un contesto finanziario rischioso. Per farlo dovrà fare i conti con il fatto che non sarà in grado di allentare la politica fiscale in misura pari o vicina a quanto promesso durante la campagna elettorale. Allo stesso tempo, nonostante l’opposizione ad alcune delle riforme del PNRR da parte dei partiti della coalizione, il nuovo governo probabilmente non sarà in grado di rinviare o alterare in modo significativo le riforme strutturali pianificate.
Ma ci sono chiari rischi per questa outlook: date le vulnerabilità discusse sopra, se il governo dovesse mettere alla prova l’UE e la BCE spingendo per un allontanamento più significativo dal percorso tracciato sinora, le condizioni di mercato potrebbero cambiare rapidamente.
Se il mercato iniziasse a mettere in discussione il sostegno da parte della BCE, i rischi sistemici potrebbero dare il via a un circolo vizioso, con l’aumento dei tassi di interesse e l’inasprimento delle condizioni finanziarie, portando a una crescita ancora più debole e a maggiori deficit primari, rafforzando ulteriormente l’aumento dei tassi di interesse … Come ci ricorda il recente sell-off degli asset del Regno Unito, il mercato può riposizionarsi molto velocemente sulla base delle preoccupazioni relative alla sostenibilità delle finanze pubbliche.
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