Quando riflettiamo sulla nostra view sul dollaro per quest’anno, utilizziamo spesso l’analogia di un ponte che conduce a una destinazione: in questo caso, la “destinazione” è una fase di debolezza del dollaro nel medio termine, determinata da fattori strutturali quali i timori sull’indipendenza della Fed, l’incertezza sulla politica economica statunitense e la necessità di copertura rispetto all’ampia quota di asset USA detenuti da investitori esteri. Il “ponte” rappresenta invece il percorso verso tale destinazione – ossia i driver ciclici di breve termine del dollaro, come l’andamento del mercato del lavoro e i differenziali di tasso. Il posizionamento di mercato, infine, costituisce il vento a favore o contrario lungo il cammino.
Un contesto in trasformazione per il dollaro
Nei giorni precedenti al Liberation Day, la strategia di puntare su un dollaro più debole appariva molto convincente e i principali fattori erano allineati: i driver di medio termine erano presenti, con preoccupazioni elevate sulla valuta, sulla politica economica statunitense e sulla copertura dell’esposizione in asset USA da parte di investitori esteri. Anche il “ponte” era presente, con forti timori per l’impatto negativo dei dazi sulla crescita americana e il rally dei tassi a breve. Tutto ciò delineava un percorso ideale verso la debolezza del dollaro, sostenuto anche dal posizionamento: il mercato era infatti fortemente lungo di dollari a inizio anno.
A giugno, lo scenario appariva completamente diverso. Gran parte delle preoccupazioni di medio termine si stavano dissipando – non vi era stato alcun accordo di Mar-a-Lago a favore di un dollaro debole né una tassa della Sezione 899 sui flussi di capitale estero, e l’incertezza legata alle politiche tariffarie andava riducendosi. Allo stesso modo, il “ponte” non era più presente: i dati economici statunitensi stavano migliorando, le probabilità di recessione venivano ridimensionate e i differenziali di tasso si spostavano a favore del dollaro. Infine, il posizionamento rappresentava un ostacolo, con gli investitori speculativi fortemente corta di dollari. Di conseguenza, a inizio giugno abbiamo assunto una posizione neutrale sulla valuta statunitense.
Le stelle si riallineano
Oggi, tuttavia, i fattori si stanno nuovamente riallineando a favore di una strategia ribassista sul dollaro. Le preoccupazioni sull’indipendenza della Fed sono aumentate in modo significativo, dopo la rimozione del Governatore Cook e le speculazioni su un possibile piano dell’amministrazione per accrescere la propria influenza sulla banca centrale attraverso il processo di conferma dei presidenti dei distretti previsto per febbraio 2026. Questo riporta l’attenzione sul tema della debolezza del dollaro nel medio termine.
Anche il “ponte” è tornato in essere, con il mercato del lavoro in una fase di evidente rallentamento. Pur non indicando necessariamente un forte rallentamento dell’economia statunitense o una recessione imminente, la disponibilità della Fed a intervenire rappresenta un driver ciclico convincente per la debolezza del dollaro. Allo stesso tempo, il posizionamento si sta trasformando da fattore contrario a elemento più neutro, con alcuni indicatori che mostrano come le posizioni corte sul dollaro si siano almeno dimezzate rispetto al picco di giugno.
Punti deboli nei dati recenti sul lavoro
Analizzando più a fondo i dati più recenti sul mercato del lavoro – e tenendo conto delle cautele legate alla riduzione dell’offerta di lavoro dovuta alle restrizioni sull’immigrazione – emergono numerosi segnali di debolezza, che dovrebbero tradursi in una politica monetaria più accomodante nel prossimo periodo. I dati dei salari non agricoli (Non-farm Payrolls), del sondaggio JOLTS e del report ADP, sono risultati tutti più deboli; in particolare, i salari hanno registrato una sorpresa negativa pari a 2,7 deviazioni standard, un dato rilevante, con la maggior parte dei settori ciclici che ha evidenziato una contrazione dell’occupazione. I tagli occupazionali riportati da Challenger per agosto sono stati i peggiori per questo mese dal 2020 e, prima ancora, dal 2008. Infine, il rapporto tra disoccupati e posti vacanti è salito sopra quota 1 per la prima volta dal 2021, mentre l’aumento della disoccupazione giovanile appare particolarmente preoccupante.
Un’opportunità asimmetrica per posizionarsi corti sul dollaro USA
Nonostante i differenziali di tasso si siano mossi contro il dollaro negli ultimi mesi, la valuta è rimasta sostanzialmente invariata; di conseguenza, il “premio per il rischio” legato ai fattori strutturali negativi (come l’indipendenza della Fed) si è completamente eroso. Tale premio per il rischio aveva raggiunto il suo picco a maggio. In combinazione con i fattori sopra menzionati, riteniamo che ciò crei un’opportunità asimmetrica per assumere posizioni corte sul dollaro. In effetti, i fattori ciclici sono presenti per costituire un “ponte” verso la destinazione di medio termine, e i venti al momento appaiono relativamente favorevoli.
